ЦМАКП: Политика ЦБ больше не эффективна против инфляции и ведет к стагнации

Повышение ключевой ставки Банка России как способ борьбы с инфляцией утратило эффективность, считают экономисты из Центра макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования (ЦМАКП). Вместо этого в текущих экономических условиях такая политика стала источником новых проблем и несет «недопустимо высокие риски» стагфляции — сочетаниями замедления экономического роста и сохраняющейся инфляции, что создает серьезные угрозы для устойчивости финансовой системы.

С середины 2023 года ЦБ неоднократно повышал ставку, в последний раз установив ее на уровне 21% 25 октября. Это делает ключевую ставку в России одной из самых высоких в мире (впрочем, выше у Турции, Венесуэлы, Аргентины и пр.). Теоретически это должно было снизить потребительский спрос, укрепить национальную валюту и ослабить инфляционные ожидания. Однако реальные экономические последствия оказались другими: экономика столкнулась с рисками рецессии, корпоративных дефолтов и замедлением инвестиционной активности. 

Рекордное количество предприятий — более 40%, и эта цифра быстро растет — называют нехватку финансовых средств и дороговизну кредитов главными факторами, сдерживающими рост, пишут аналитики. Доля предприятий, у которых нагрузка процентных платежей на прибыль находится на рискованном уровне (более чем ⅔ от операционной прибыли) за год выросла более чем в два раза и к концу 2024 года превысит 20% в долях совокупного выпуска обрабатывающей промышленности. Всё это ведет к высокому риску череды корпоративных дефолтов и банкротств.

37% компаний в третьем квартале 2024 года уже столкнулись с неплатежами со стороны контрагентов из-за затруднения доступа к кредитам и резкого замедления динамики средств на рублевых расчетных счетах предприятий. Как отмечают в ЦМАКП, разрастание неплатежей в экономике, помимо удара по производству, «будет вести к снижению прозрачности бизнесов, а также может вызвать негативные социальные последствия». 

Большинство среднесрочных инвестиционных проектов становятся экономически нецелесообразными, ведь текущая безрисковая доходность в 18,4% годовых по пятилетним ОФЗ. А проекты должны за это время не только выходить на окупаемость, но и приносить суммарную чистую прибыль в размере не менее 130% от вложенных на старте средств — «иначе они теряют для их инициаторов экономический смысл». И это еще в лучшем случае. Так как в действительности требования к минимальной отдаче по проектам складываются даже жестче, поскольку требуется дополнительная премия за инвестиционный риск.

Но и главная цель — снижение инфляции — не достигается. Значительная часть роста цен объясняется не связанными со спросом факторами, а вызвана шоками предложения, подчеркивают экономисты. На эти шоки меры ЦБ почти не влияют: динамика цен на сезонное и импортируемое продовольствие, повышение регулируемых тарифов, усложнение логистики и международных расчетов.

Более того, повышение ставок ведет к росту «квазипроцентных» издержек производителей и продавцов. Это не процентные платежи, но де-факто они зависят от рыночной ставки, — например, лизинг или арендная плата. Это подталкивает производителей к дальнейшему росту цен, создавая парадокс: меры ЦБ против инфляции сами ее и ускоряют.

Окончательно дискредитирует эту политику тот факт, что повышение общего уровня ставок ведет к росту расходов бюджета на обслуживание долга, что в конечном счете способствует увеличению дефицита бюджета. В условиях, когда привлечение новых заимствований слишком дорогое, этот дефицит, скорее всего, всё больше будет покрываться путем сокращения остатков средств на бюджетных счетах в Банке России (включая ФНБ). Это «будет вести к увеличению денежной эмиссии, и, соответственно, дополнительному инфляционному давлению».

В ЦМАКП опасаются, что ситуация в России может развиваться по сценарию стагфляции, вызванной жесткой антиинфляционной денежно-кредитной политикой, ранее наблюдавшейся в Италии, Израиле и Мексике. Они утверждают, что для предотвращения перехода российской экономики к отрицательным темпам прироста ВВП ключевая ставка к середине 2025 года должна быть снижена хотя бы до 15–16%. Тем временем ЦБ РФ ожидает среднюю ставку в 2025 году на уровне 17–20%.